Фінансова діяльність суб’єктів господарювання

Звертаємо увагу на те, що частина фахівців відстоюють твердження, що використання методу середньої оцінки вартості підприємства є невиправданим для оцінювання вартості підприємства його покупцями, оскільки може призвести до суттєвих роз­біжностей у визначенні вартості підприємства та, як наслідок, підвищити ризики інвестування в таке підприємство. Ця проблема особливо актуальна для тих суб’єктів господарювання, вартість яких розрахована на основі методу капіталізації доходів, суттєво відрізняється від абсолютної величини вартості, розрахованої на основі майнового підходу.
Поряд із майновим, або дохідним, підходом до оцінки вартості підприємства як цілісного майнового комплексу на практиці застосовується також ринковий підхід до визначення вартості об’єкта оцінки. Так, ринковий підхід передбачає розрахунок вартості підприємства — об’єкта оцінки на основі результатів його зіставлення з певними еталонами порівняння, як правило, підприємствами бізнес-аналогами. Тому адекватність визначення вартості підприємства — об’єкта оцінювання залежить від обґрунтованості вибору бази для порівняння (затвердження еталону порівняння). Суб’єкт господарювання, що обирається як база для оцінювання, повинен функціонувати в тій самій галузі народного господарства (належати до того самого виду економічної діяльності). Для підприємств — кандидатів на вибір базою оцінки проводиться порівняльний аналіз кількісних та якісних параметрів фінансово-господарської діяльності, що визначають подібність чи відмінність бізнес-аналогів та об’єкта оцінювання.
Основними інформаційними джерелами при застосуванні цього підходу є операції, що мали місце на ринку капіталів (передусім організований ринок цінних паперів — фондові біржі, торговельно-інформаційні системи), дані публічної фінансової звіт­ності підприємств-аналогів, а також інформація про попередні транзакції з корпоративними правами підприємства, вартість якого оцінюється. Звичайно, ринок цінних паперів з його конкурентним середовищем — найкращий механізм визначення реальної вартості корпоративних прав, а отже, і вартості самого підприємства як емітента таких корпоративних прав. Саме тому в країнах з розвинутими ринковими механізмами під час оцінювання вартості підприємств із використанням ринкового підходу як базу для порівняння досить часто використовують інформацію про ринковий (біржовий) курс корпоративних прав.
Найчастіше в рамках ринкового підходу процедура оцінювання вартості підприємства здійснюється за такими методами, як оцінювання вартості підприємства на основі зіставлення мультиплікаторів та оцінювання вартості підприємства на основі порівняння продажу (транзакцій).
Метод зіставлення мультиплікаторів як основа оцінювання вартості підприємства дає змогу оцінити її кількісне вираження через зіставлення значень окремих показників аналогічних підприємств. Метод ґрунтується на тезі про рівність окремих мультиплікаторів, розрахованих для підприємств-аналогів. Відповідно, алгоритм кількісного визначення ринкової вартості підприєм­ства за методом зіставлення мультиплікаторів має такий вигляд.
                                     (9.5)
де ВПм — вартість підприємства, що визначена із використанням методу зіставлення мультиплікаторів;
По — абсолютна величина показника, що аналізується (наприклад, чиста виручка, прибуток, грошовий потік, Free Cash-flow і т. п.), для підприємства, вартість якого оцінюється;
М — значення мультиплікатора, яке визначається на основі аналізу підприємства, що використане як бізнес-аналог;
На практиці мультиплікаторами зазвичай використовують такі відносні величини:

• відношення ринкової капіталізації до чистої виручки від реалізації;
• відношення ціни підприємства до операційного Cash-flow;
• відношення ціни підприємства до чистого прибутку;
• відношення ринкового курсу до розрахункового балансового курсу.

Слід звернути увагу, що кількісна оцінка значення мультиплікаторів для підприємства, що аналізується, та його аналогів має здійснюватися виключно на основі ідентичних методик. Для визначення вартості підприємства може використовуватися одночасно кілька різних мультиплікаторів, при цьому вартість підприємства розраховуватиметься як проста середня арифметична вартостей підприємства, визначених із використанням різних мультиплікаторів.
Метод порівняння продажу (транзакцій), у свою чергу, реалізується шляхом аналізу ринкових цін за операціями купівлі-продажу аналогічних об’єктів на конкурентному ринку, оскільки робиться припущення, що суб’єкти ринку укладають угоди, виходячи з ринкової вартості на аналогічні об’єкти. Тому через зіставлення ринкового курсу купівлі-продажу підприємств-анало­гів і визначається вартість підприємства, що аналізується. Однак слід визнати, що абсолютних аналогів практично не існує, тому вартість купівлі-продажу підприємств, що використовуються як аналоги, необхідно скоригувати. Для цього розраховуються спеціальні поправочні коефіцієнти. Вони являють собою кількісний вираз унікальності підприємства, вартість якого визначається, — рівня відмінності об’єкта оцінки від його ринкового аналогу. Так, з метою забезпечення об’єктивності оцінки вартості підприємства знайдена в рамках ринкового підходу вартість підприємства, визначеного як бізнес-аналог, коригується на відповідні поправки, що відображають специфічний рівень ризику об’єкта оцінювання; особливості прав власності, емітованих таким підприємством, рівень їх мобільності та додаткові ринкові переваги.
Використання ринкового підходу до оцінювання вартості підприємства в Україні уявляється проблематичним у зв’язку з низькою активністю ринку капіталів і, як наслідок, відсутністю достатньої кількості прецедентів для вибору як основи методу зіставлення мультиплікаторів чи методу порівняння продажу. Наявна ж та доступна інформація щодо операцій купівлі-продажу підприємств чи їх корпоративних прав з певних причин не завжди може сприйматися як така, що цілісно відображає ринкову ситуацію, оскільки більшість таких операцій здійснюється інвесторами, яких не можна вважати стратегічними, а отже, ціна виконання таких угод не може відбивати реальної ринкової вартості.

Рис. 9.4. Порядок оцінювання вартості підприємства
Процедуру визначення (оцінювання) вартості підприємства та подання замовникам результатів такої оцінки наведено на рис. 9.4.
9.2. План семінарського заняття
1. Оцінювання вартості підприємства, його необхідність та принципи здійснення.
2. Особливості застосування дохідного підходу до оцінювання вартості підприємства.
2.1. Метод дисконтування грошових потоків.
2.2. Метод капіталізації доходів.
3. Майновий підхід до оцінювання вартості підприємства.
3.1. Метод відносної вартості.
3.2. Метод розрахунку вартості чистих активів.
3.3 Метод ліквідаційної вартості.
4. Оцінювання вартості підприємства на основі ринкового підходу
4.1. Метод зіставлення мультиплікаторів.
4.2. Метод порівняння продажу (транзакцій).
5. Етапи організації процедури оцінювання вартості підприємства.
9.3. Термінологічний словник

• Аквізиція — скупка корпоративних прав підприємства, у результаті чого покупець набуває контролю над чистими активами та діяльністю такого підприємства. Придбання може здійснюватися в обмін на передання активів, взяття покупцем на себе зобов’язань або випуск акцій.
• Вартість (value) — економічна категорія, що характеризує грошовий зв’язок між товарами та покупцями/продавцями і віддзеркалює погляди ринку на вигоди від володіння товаром.
• Вартість підприємства (firm value or value of going concern) —
  це вартість бізнесу в цілому або вартість 100 % корпоративних прав у діловому підприємстві, визначена на основі процедури оцінювання вартості підприємства.
• Вартість чистих активів (net assets value) — сума всіх переоцінених активів підприємства (у тому числі нематеріальних), зменшена на фактичну величину зобов’язань та номінальну вартість привілейованих акцій
• Відновна вартість — це вартість відтворення об’єкта оцінювання на дату оцінювання.

Власний капітал (equity) — частина активів суб’єкта господарювання, яка залишається після погашення всіх його грошових зобов’язань, тобто це ті джерела фінансових ресурсів підприємства, що були внесені засновниками (учасниками) товариства, а також сформовані на підприємстві у процесі його фінансово-господарської діяльності, переважно, за рахунок тезаврації.

• Гудвіл (goodwill) — умовна вартість фірми, її ділова репутація, нематеріальний актив, вартість якого визначається як різниця між балансовою вартістю активів підприємства та його ринковою вартістю, що виникає внаслідок кращих управлінських якостей, домінуючої позиції на ринку, нових технологій тощо.
• Залишкова вартість — очікувана величина, за якою актив може бути реалізований по закінченні терміну його корисного використання.
• Залишкова вартість акціонерного капіталу (residual equity value) — грошова сума, на яку можуть сподіватися власники простих акцій, майнові вимоги яких розглядаються в останню чергу; є окремим випадком ліквідаційної вартості (liquidation value).
• Залишкова вартість заміщення (depreciated replacement costs) — витрати в поточних цінах на заміщення активу аналогічним за вирахуванням суми зносу активу, що заміщується.
• Капітал підприємства (capital) — засвідчені в пасивній стороні балансу вимоги на майно, яке відображено в активах; демонструє джерела фінансування придбання активів підприємства.
• Корпоративні права — права власності на частку (пай) у статутному капіталі юридичної особи, включаючи права на управління, отримання відповідної частки прибутку такої юридичної особи, а також частки активів у разі її ліквідації. Право акціонера (учасника) на частину майна підприємства, яка перевищує його внесок у статутний капітал, може бути реалізоване лише у разі ліквідації юридичної особи та наявності активів після задоволення першочергових зобов’язань.
• Ліквідаційна вартість (liquidation value) — грошова сума, яку можна отримати від поділу підприємства на певні активи та продажу їх окремо (ліквідація не виключає також продажу підприємства як цілісного майнового комплексу чи його акцій); використовується у разі ліквідації підприємства. Якщо період ліквідації кредиторами обмежується, вона набуває форми вартості при примусовому продажу.
• Надлишкові активи — частина активів підприємства, що в даний час не використовуються ним для отримання фінансового результату та застосування яких на даному підприємстві у зазначений спосіб і належним чином є фізично неможливим або економічно неефективним.
• Оціночна вартість активу (estimated value)— форма ринкової вартості активу, що вираховується професійним оцінювачем.
• Первісна вартість активів — вартість окремих об’єктів активів, за якою вони були зараховані на баланс підприємства; включає суму витрат, пов’язаних з виготовленням, придбанням, доставкою, спорудженням, установленням, страхуванням під час транспортування, державною реєстрацією, реконструкцією, модернізацією та іншим поліпшенням активів.
• Первісна вартість основних засобів (historic value) — вартість окремих об’єктів основних фондів, за якою вони були зараховані на баланс підприємства. Включає суму витрат, пов’язаних із виготовлен­ням, придбанням, доставкою, спорудженням, установленням, страху­ванням під час транспортування, державною реєстрацією, реконструкцією, модернізацією та іншим поліпшенням основних фондів.
• Справедлива ринкова вартість (fair market value) — грошова сума, за яку може відбутися продаж за обставин та умов, відмінних від переважаючих на ринку активів та акцій; застосовується при визначенні вартості для компенсації чи запобігання фінансовим ускладненням або врегулювання майнових претензій і характеризує відносини між конкретними суб’єктами ринку, тому за своєю сутністю вона подібна до ціни.
• Чисті активи (net assets) — активи підприємства за вирахуванням його зобов’язань. Якщо власний капітал підприємства набуває від’ємного значення, то чисті активи також будуть зі знаком мінус.